2020年：对冲基金的涅槃时刻？

对于对冲基金而言，2020年是丰收的一年，HFRI加权综合指数费后收益为11.6％，是十年来表现最好的年份之一，并且达到了十年来的最高水平（前一个高峰是2009年的20％）。

对冲基金经历了数年困境之后，情况在2020年有所变化。在新冠疫情蔓延全球之时，前期维持低波动率和低分散的机制，最终引起了全球范围内整体的不确定性——这给金融市场带来了风险和机遇。对冲基金通过其独特的设计来寻求风险分散和收益杠杆，而在2020年这种灵活性愈发显现出优势。从较高的综合指数水平或底层子策略来看，对冲基金费后收益广泛来看相当可观。

然而，除去绝对收益外，对冲基金还能大大降低收益对应的风险，其标准差远低于股票市场（约只有平均值的一半）。这凸显了对冲基金在市场产生大规模下跌时抑制亏损的能力。

HFRI与MSCI全球指数在2020年的表现

（数据来源：MercerInsight®）

HFRI加权综合指数（HFRI Institution Fund-Weight Composite Index）是一个全球平均加权指数，由管理资产规模最少为5亿美元且对新投资开放的对冲基金组成，这些对冲基金向HFR数据库报告。指数成分分为股票套期保值策略、事件驱动策略、宏观策略或相对价值策略。该指数每年都会进行重新再平衡。HFRI费后收益按美元计；MSCI表现则是费前收益。

另外，对冲基金如何实现这种表现的方式值得研究。如下图所示，相比于传统风险（例如股票市场），HFR对冲基金对主要资产类别的敞口仍处于中低水平。

HFRI与MSCI全球指数为期一年的滚动市场收益测试

数据截至2020年12月31日前五年

（数据来源：MercerInsight®）

2020年3月是由市场快速极端波动导致的特殊情况，因此需注意其可能对指标造成的短期扭曲。然而，随着市场参与者在危机最严重的时候对恐惧做出的反应，各资产类别的市场平均收益会出现飙升，这是很自然的现象。

分析表明，管理人不仅仅依靠传统股票市场收益，同时也看重能够提供多元化且独特的收益来源。市场基调的变化也为准备抛弃传统市场收益的参与者提供了更大的空间，这个趋势彰显了更丰富的特殊收益或超额收益环境。

从复合收益率进行分析，管理人之间绩效的差异较大，详见下图。

5分位至95分位之间的对冲基金年收益率差异

（数据来源：MercerInsight®，HFRI）

绩效差异凸显了管理人选聘的重要性。即使在相似的策略组合中，投资方法在风格、范围和重点方面也可能存在较大差异。在2020年动荡的市场环境中，这些差异变得尤为重要。投资者在这一年中的经历及其成果可能会有所不同，取决于管理人选聘、风格融合（如主观型式对比量化策略的敞口）以及围绕其投资组合实施的相关约束。

根据HFR和法国兴业银行的报告，所有主要对冲基金类别在2020年末的业绩表现均为正数，详见下图。

对冲基金在2020年的表现

（数据来源：HFRI，法国兴业银行）

表现最强劲的股票对冲策略，充分利用了有利的选股条件。新冠疫情深化企业面临的结构性挑战同时，又引入了新的风险，不同的企业可能面对困境但也可能从中受益，所以有些管理人可以从多头头寸和空头头寸中都获得正收益。重要的是，我们观察到管理人收益不仅局限于大市值科技股或远程工作主题，而是存在于广泛的市场、行业和地区。在企业信贷中也观察到了这一点，在这一年中，对投资级和高收益市场采取做空和做多两种方法也均获得了收益。

事件驱动型策略也取得了不错的成绩。2020年上半年的疫情影响为投资策略提供了广泛的机会，也加剧了对企业战略决策的要求。相对价值法的情况虽然乐观，但更为复杂。此类投资通常更多地依赖杠杆，并且受到贷款压力，尤其是在2020年3月全球疫情急转直下无疑带来了融资或资金压力，导致价格大幅波动。然而，此类策略大多恢复良好，2020年实现了正收益。

政府和监管部门对新冠采取措施之后，宏观策略管理人发现了类似的投资机会。固定收益、大宗商品和货币市场是获利领域，管理人同时采取了直接观点和相对价值观点，如某些地区相对其他地区的复苏前景更佳。全球利率市场对管理人而言尤其有利可图，通货膨胀风险带来了更多机会。紧跟趋势的机构抓住了直接的价格变动，在2020年末取得了积极的表现。但是，这些系统性方法的时间跨度及资产类别偏好（包括目标波动率水平）存在明显差异，导致了结果的大相径庭。

从风格上看，主观型式宏观策略的表现明显优于量化方法，尤其是那些依靠基本面而不是技术面（例如趋势）的方法。在股票、全球宏观和风险溢价策略中，这种表现尤其突出。与能够迅速适应变化的主观型式宏观策略管理人不同，量化策略管理人根据新冠爆发前的市场基本数据制定规则，因此因素和风险溢价显示出更高的波动性，尤其是在更通用的价值和动量方面，从而导致损失。对以上这些风格而言，政权更迭和市场转折一直是薄弱环节，需要时间来赶上基本面的变化，2020年也证明了这个痛苦的过程。下周推文我们将更详细地讨论此问题，尤其是针对另类风险溢价策略的问题。

所有这些对冲基金策略在大体积极的一年中都有不同的发展路径，这强调了对冲基金领域的异质性，表明了选择和混合对冲基金策略所固有的挑战和复杂性。

那么，这真的是一个“凤凰涅槃”时刻还是仅仅为期一年的美好时光？我们认为，对冲基金的前景仍然非常乐观，并且可以说是十年来最强劲的。市场的演变和投资者的行为总是既带来挑战，也带来机遇。

疫情之下的政治、经济和社会影响继续助长了具有不确定性和动荡的贸易环境，这将可能使那些敏捷且机会主义的策略受益。每个国家所采取的不同措施正在为其市场和各资产类别创造有意义的宏观机遇。面对未来具有不确定性的企业将继续为企业信贷和股票市场带来分散性，长期和短期的投资方法仍然很适合继续寻找这样的赢家和输家。诸如GameStop轧空等事件是对风险的重要提醒，而对冲基金长期以来表现出在多种情况下适应新挑战或威胁的能力。除了疫情的影响之外，我们还目睹了责任投资等领域的投资者偏好发生了变化。尽管这仍处于初期阶段，但对冲基金正在以创新和有趣的想法来应对这些变化。

这些不可预测的市场要求治理和技巧之间的平衡，而灵活性对于长期成功至关重要。如今似乎恰逢传统资产面临挑战的时期：股票估值泡沫，债券上升空间有限，通货膨胀无法避免，多元化也可能较难实现。在当今世界，现金收益微乎其微，资产泡沫的话题频频发生，投资者的选择变得越来越有限。我们认为，在带来不同收益来源方面，对冲基金在现在和未来都可以发挥重要作用。

如何评价对冲基金的前景与发展？

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